“现在的房(fáng)地(dì)产很难(nán)再出现像过去(qù)十年的系统(tǒng)性行情。”思睿(ruì)集团合(hé)伙人(rén)、首席经济(jì)学家洪(hóng)灏向《红(hóng)周刊》表示，房地(dì)产行(xíng)业分化的(de)愈加明显，让(ràng)机构和投(tóu)资者的(de)关注度从(cóng)板块向单个标(biāo)的转移。上(shàng)海利檀投资(zī)董事长陈(chén)昊扬向《红周刊》指出，从行业来看，无(wú)论是业绩，还是(shì)估值，房地产(chǎn)都已经双杀(shā)到了最底部，而(ér)且是反复(fù)地杀到了底部(bù)，再(zài)往下(xià)的空间(jiān)已经不大了。

　　三道红(hóng)线等指标

　　成挖(wā)掘个股(gǔ)阿(ā魏风伐檀原文及翻译注音，伐檀原文及翻译注音第一自然段)尔法重要参考

　　那么如何寻找房地(dì)产(chǎn)个股的(de)阿尔法(fǎ)呢(ne)？

　　洪灏提醒，在房(fáng)地产赛(sài)道中(zhōng)进行选(xuǎn)择，需要非常小心，避免选了半天，标的公司(sī)出现爆雷的情况。除此之外，洪灏指出，需要满足(zú)以下三(sān)个基(jī)准：有大(dà)的国(guó)资背景的(de)、杠杆率较低的、此前没有踩过(guò)红线(xiàn)的。

　　他(tā)还(hái)表(biǎo)示，如果关注一(yī)下今年房地产(chǎn)的开发资金来(lái)源，可以发现(xiàn)，其(qí)实(shí)银行(xíng)的信贷倾(qīng)向(xiàng)是(shì)不太愿意给房企(qǐ)贷款的(de)，房企的主要资金来源来(lái)自新盘的销售(shòu)。但今年新(xīn)房的销(xiāo)售情(qíng)况相较一般。再关注一(yī)下，哪些房企(qǐ)能从银行(xíng)拿到钱，其(qí)实主要还(hái)是那些有(yǒu)国企背景的房企，民营房企相对比较困(kùn)难(nán)，所以(yǐ)整(zhěng)个(gè)行(xíng)业(yè)出现了一个很明显的分化，无论是在(zài)销(xiāo)售(shòu)，还是融(róng)资等各个方面(miàn)都非常明显。现在有国资背景(jǐng)的房企在资本(běn)市场(chǎng)表现相对较好，但没有国资背景的民营房企股价大多表现很一(yī)般。

　　陈昊扬(yáng)则向《红周刊》表示(shì)，在房地产行业内，我们的逻辑是，“寻找最后的赢家(jiā)”。而具体到如(rú)何挖掘，我们会(huì)特别(bié)重(zhòng)视企业的成本优(yōu)势(shì)，更具体一点，就是它的净(jìng)借(jiè)贷水平（净(jìng)负债率(lǜ)）是不是行(xíng)业(yè)内(nèi)的最低水平；利(lì)润率(lǜ)是不是行业内(nèi)最高的(de)；融资成本是否是行业内最(zuì)低的；建安成本是否(fǒu)也是业内最低的；这些都是我们看重(zhòng)的一家房企的综合成本。

　　需要(yào)注(zhù)意的(de)是，能够同时满足上述(shù)条(tiáo)件的房企并不多(duō)。即便是在国(guó)央企中，仍有部分房企出现了“三(sān)道红(hóng)线”的“踩(cǎi)线”情况，且有逐渐恶化的趋(qū)势。以A股为例，《红周刊》根据Wind数据(jù)整理发现，截至2022年末，天房发展、陆家嘴、格力(lì)地产(chǎn)、西藏(cáng)城投(tóu)、中(zhōng)交地(dì)产、中国武夷等国央企“三道红线”全踩(cǎi)。

　　除此之外，城建发展(zhǎn)、京(jīng)投(tóu)发展(zhǎn)、光明(míng)地产、云南城(chéng)投、首开股份(fèn)、珠江股份、城投控股等国央企(qǐ)房企也踩了“三道(dào)红线”中的两条。

　　2022年激进扩张房企

　　需警惕其重蹈覆(fù)辙

　　不难(nán)看(kàn)出，即便是有着较稳健特色的(de)国央企房企，其财务(wù)指标(biāo)称得上完全(quán)健康的仍(réng)是少数。而更加值得注(zhù)意(yì)的(de)是(shì)，在2022年，不少国企，甚至(zhì)地方国企(qǐ)开始大举扩张。而(ér)这(zhè)无疑又进一步考验着国央企(qǐ)的(de)资金(魏风伐檀原文及翻译注音，伐檀原文及翻译注音第一自然段jīn)链(liàn)情况。

　　对房企而言，扩(kuò)张(zhāng)速度的张弛有度尤为(wèi)重(zhòng)要，节奏把握准确，有助于(yú)房企储备优质(zhì)“弹药”；但(dàn)过(guò)于乐观的预(yù)判未来(lái)市场(chǎng)，以及过于激进(jìn)的扩(kuò)张拿地节奏也有可能让房企(qǐ)重蹈此(cǐ)前的(de)高杠杆(gān)覆辙。

　　陈昊扬以其配(pèi)置的一(yī)家房(fáng)企进(jìn)行举例，它从2018年开始(shǐ)到2021年，连续4年的(de)净借贷比例都维持在(zài)33％左右(yòu)，完全没有增加杠(gāng)杆比例。而到2022年，这家房企(qǐ)明显(xiǎn)感觉到机(jī)会来了，其开始在一线城市进行大(dà)举(jǔ)拿地，净负债率也由此前的33％左右水准提高到(dào)45％左右，涨了接近三分之(zhī)一。与此同(tóng)时，该(gāi)房企新(xīn)购入地(dì)块也实现了快速的开盘利用率，预计今年(nián)会有更多的楼盘入市(shì)。像这(zhè)类企业(yè)就符(fú)合“最后的赢家(jiā)”的特点(diǎn)。一(yī)方(fāng)面，在于它本身储备了很多弹(dàn)药，去年拿(ná)地超1000亿元，且其中一半在一线城市，另(lìng)外一(yī)半也主要集中在强二(èr)线和(hé)二线(xiàn)城市；另一方(fāng)面，它的扩(kuò)张是有节制地扩(kuò)张。

　　陈昊扬同(tóng)样(yàng)提(tí)醒道，与之(zhī)相反(fǎn)，有些房企的扩张(zhāng)速度(dù)让(ràng)人感觉又回到了2016年、2017年，或者说看到(dào)了2016年～2020年期间扩张的民营企业(yè)的影子(zi)。虽(suī)然说，见到(dào)机会时要出手，但出(chū)手的(de)章法仍要小心，如果(guǒ)负债率扩张(zhāng)得太快，但未(wèi)来的(de)两年(nián)市(shì)场没有想(xiǎng)象得那么好(hǎo)，可(kě)能(néng)会重蹈覆辙。

　　那么如何来衡量(liàng)一家房企的扩张(zhāng)速度是(shì)否(fǒu)激进？陈昊(hào)扬向《红周(zhōu)刊(kān)》表示，主要还是看(kàn)房企的净负债率水平(píng)，在(zài)我看来，这个比(bǐ)例如果超过(guò)60％，就是扩张得过于快速了(le)。

　　不难看出(chū)，这一标准要(yào)比(bǐ)“三(sān)道红线”对房企的净负债率要(yào)求不得高于100％要(yào)更加严格。陈昊扬解释(shì)，当(dāng)前房地产行业的复苏速度并没(méi)有那么快(kuài)，所以要规避(bì)公司净负债率(lǜ)提高到一个比较危(wēi)险的(de)水平。

　　《红周刊(kān)》对在2022年拿(ná)地较积极的房企(qǐ)梳理发现，中(zhōng)交(jiāo)地产(chǎn)、中国金(jīn)茂、华发股份、越秀地产、绿城中(zhōng)国(guó)、保利发展等房企2022年净负(fù)债率都在(zài)60％之上(shàng)。其中(zhōng)，中交地产净负债(zhài)率持续居高不下，在2020年至2022年期间(jiān)，依次(cì)为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜明对(duì)比的(de)是，华润置(zhì)地、中国海(hǎi)外(wài)发展(zhǎn)、万科A、滨江集团、招商蛇(shé)口、龙湖集(jí)团(tuán)等房企在践行(xíng)较积极的拿地(dì)策(cè)略(lüè)的(de)同时，也(yě)较好地控制了公(gōng)司的扩张速度与净负(fù)债(zhài)率水平(píng)（见附表）。

　　滨(bīn)江(jiāng)集团(tuán)等个别民营房企

　　或具备“最后赢(yíng)家”的(de)黑(hēi)马特质

　　陈昊扬(yáng)指出(chū)，实(shí)际上，他们是以同一筛(shāi)选标(biāo)准(zhǔn)来看国央企与民营房企(qǐ)，但在各维(wéi)度的实(shí)际表现上，国央企确实会(huì)更胜一筹。如国(guó)央(yāng)企的融(róng)资(zī)成(chéng)本更低，融(róng)资(zī)渠道(dào)也更顺畅(chàng)，能(néng)够做到想(xiǎng)融就融，这样，国央企自然而然就(jiù)具(jù)有天(tiān)然优势。

　　虽(suī)然(rán)对比民营房企，机(jī)构更加看好国央企，但(dàn)这(zhè)也并(bìng)不(bù)意味着，民营企业中就没有“黑马”的存在。

　　据《红(hóng)周刊(kān)》梳理发现，仍有少数民营(yíng)房企同样受(shòu)到机(jī)构的青睐。比如，根据2023年(nián)一季报(bào)，滨江集团的十大流通股东中新(xīn)进(jìn)了(le)“中(zhōng)国工商银行(xíng)股份有(yǒu)限公司－景顺长城中国(guó)回(huí)报(bào)灵活配置混(hùn)合型证(zhèng)券投资(zī)基金”“全(quán)国(guó)社保基(jī)金一一(yī)六组合”等。

　　除此之外，自(zì)2021年开始，百亿私募珠海阿巴马资产管(guǎn)理有限(xiàn)公司就长期持有滨江集团(tuán)。根据一(yī)季报(bào)，该资产公司(sī)的几只产品合计持有(yǒu)滨江集团9543万股，约占流通A股的3.56％。

　　滨江集团的受青睐(lài)，和其自身的基(jī)本面表现存在一定关系。2020年以来的(de)近三年时间(jiān)，房地产市场(chǎng)整体在走“下坡(pō)路”，但作(zuò)为杭(háng)州(zhōu)本土(tǔ)房企的滨江集团仍是表现(xiàn)出(chū)较强(qiáng)的(de)韧劲(jìn)，2020年以来(lái)，滨江集(jí)团在业绩表现、销售规(guī)模、新(xīn)增(zēng)土储(chǔ)、股价表现等(děng)多维度都表现了较强的增长势头。

　　业绩方面，2020年～2022年期间，滨江集团扣非归母净利(lì)润依次为21.27亿元、29.87亿(yì)元、37.22亿(yì)元；依次实现(xiàn)同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发布的2023年一季(jì)报，今(jīn)年一(yī)季度，滨江集团(tuán)更是实现(xiàn)了(le)扣非归母净利(lì)润5.41亿元，同比(bǐ)增长134.07％。

　　在房地产“青铜时(shí)代”仍能保(bǎo)持自(zì)身业绩的持续增长，和滨江集(jí)团(tuán)扎根杭州的战略布局关(guān)系密切。根据2022年(nián)年报，滨江集团(tuán)有近(jìn)七(qī)成营收来自杭(háng)州地区，而在(zài)2021年，杭州地区的(de)营收比重只占到(dào)近六成(chéng)。近(jìn)三(sān)年持魏风伐檀原文及翻译注音，伐檀原文及翻译注音第一自然段续稳居(jū)杭州房(fáng)企销售排名第(dì)一。

　　与此(cǐ)同时，滨江集(jí)团(tuán)在(zài)杭州的(de)土储补(bǔ)充同样较(jiào)为积(jī)极，根据(jù)诸葛找(zhǎo)房、住(zhù)在杭州网数(shù)据显示，2020年、2021年、2022年在杭拿地金额依次为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿(yì)元，同样(yàng)持(chí)续(xù)稳居杭州的(de)本土第一。

　　而滨(bīn)江集(jí)团在杭州的较突出表现，也让滨江集团的(de)房企(qǐ)排名迅(xùn)速提升。到(dào)2023年，滨江集团的房企排名已冲进前(qián)十，根据中指数据，2023年(nián)前4月(yuè)，滨江集团实(shí)现(xiàn)销售额(é)607.3亿元，位(wèi)列房企第(dì)九位。

　　值得注意(yì)的是(shì)，2020年至(zhì)今，滨(bīn)江集团股价翻了超一倍以(yǐ)上(shàng)，而近期，滨江(jiāng)集团(tuán)更是迎来(lái)多(duō)家机构(gòu)的集中调研(yán)。滨江集团(tuán)发布公告表示，公司(sī)于5月10日接受了信(xìn)达证券、金鹰基金、建信养老、新(xīn)华养老等18家(jiā)机构调研(yán)。

　　产业链布局重(zhòng)点移至存量赛道

　　机构在下游家纺、家居、物业觅α

　　实际上房地产(chǎn)开(kāi)发只是房(fáng)地产(chǎn)产业链上的中游环节，其上(shàng)游主要(yào)为(wèi)钢铁(tiě)、水泥(ní)、建材、玻纤等材料供应商，而(ér)下游(yóu)应用行(xíng)业主要包括中介服务、家用电器、物业管理、家居(jū)用品(pǐn)。综合(hé)《红周刊》的采访，房地产(chǎn)开(kāi)发环节与上(shàng)游材料端息息相关(guān)，新盘开工不足导致上(shàng)游不被看好，机构寻(xún)觅(mì)个股(gǔ)阿尔法的(de)思路渐渐移至下游。“中国房地产(chǎn)行(xíng)业在(zài)进入存量房时代，所以(yǐ)对地产产业链，尤其是偏消费属(shǔ)性的(de)家装家(jiā)居领域，我们相对看好(hǎo)，因为居民保有的(de)住房(fáng)规模(mó)越来越(yuè)大，随着时间的(de)增(zēng)加，内装更新的需(xū)求也会(huì)越来越多。美国过(guò)去的数据充分说明了这一点，在新房销售见顶之后，家具消费的增长却一直(zhí)都很好。对于地产产业链，我们相对看好和内(nèi)装相关的行业，例如消费建材、家(jiā)居装饰(shì)等。”万(wàn)家基金(jīn)人士表示。

　　而根据《红周刊》对下游细分(fēn)中相关赛道龙头年(nián)内表现的统(tǒng)计，目前暂居前(qián)两位的都是来(lái)自家纺赛道的公司(sī)，它们(men)分别(bié)是富安娜和(hé)水(shuǐ)星家(jiā)纺，特别是(shì)前者在月线连收七根阳线的(de)基础上，年内迄今涨幅(fú)已(yǐ)经逼(bī)近30％。

　　以前者为例(lì)，富安娜主要从事纺织家居、睡眠家居、生活类(lèi)产品的研发(fā)、设计、生产及销售，旗下拥有原创“富(fù)安娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和“酷奇智”自有(yǒu)品牌。第一季(jì)度报告显示，报告期内，富安娜实(shí)现营业收入约6.2亿元，同比减少7.57％；不过实现归(guī)属于上市公司股东的净利(lì)润约1.11亿(yì)元，同比(bǐ)增(zēng)长5.28％。

　　而(ér)从上市公司一季(jì)报的十大流通股(gǔ)股东来看(kàn)，能够发现该股早(zǎo)已成为基金重仓(cāng)股的天(tiān)下，彼时包括公募的中(zhōng)欧价值发现(xiàn)、中欧潜(qián)力价值、工银瑞信灵(líng)动价(jià)值、宝盈(yíng)新价(jià)值(zhí)和私募的(de)明河2016，都(dōu)在其中出现，占据了半壁江(jiāng)山。需要强调的是(shì)，中欧的(de)两只基金都是价(jià)值派基金经(jīng)理(lǐ)曹名长在管(guǎn)的产品，首季(jì)其同时重仓的房地产(chǎn)产(chǎn)业链股票还(hái)有金地(dì)集团(tuán)和大亚圣象。

　　对比而言，前(qián)几年曾(céng)经风光一时的家居板(bǎn)块(kuài)也因疫情(qíng)、消费复(fù)苏进(jìn)程(chéng)缓(huǎn)慢等(děng)多因素(sù)一(yī)度沉寂(jì)，不过好(hǎo)在困境反转露出曙(shǔ)光，家(jiā)居(jū)板块中(zhōng)年内表现最好(hǎo)的是志邦家居。同一时(shí)间段，该股年内上涨已(yǐ)经超过(guò)23％，从业(yè)绩来看(kàn)，无(wú)论是(shì)营收还是归(guī)母净(jìng)利(lì)润，公(gōng)司都实现(xiàn)了同(tóng)比双升。

　　从公司的十大流通股股东来看，《红周刊》发现广发基(jī)金经(jīng)理罗洋(yáng)慧眼独具(jù)，一(yī)季报中他管理的(de)广发策略优选和广发(fā)安宏回(huí)报(bào)均增加了持(chí)股(gǔ)，而这两只产(chǎn)品也成为志邦家(jiā)居十大流通(tōng)股股东中(zhōng)仅有的两只公募。有意(yì)思(sī)的是，他似乎对于定(dìng)制家居(jū)类标的情有独(dú)钟(zhōng)，在另一家赛(sài)道公司(sī)金牌橱柜(guì)中(zhōng)，他管理的(de)全(quán)部三(sān)只(zhǐ)产品均登榜十(shí)大(dà)流通股股东，其也成为他的独(dú)门重仓股(gǔ)。

　　除去(qù)家居家纺(fǎng)外(wài)，下游的物业股也越(yuè)来越被机构所青睐，不过(guò)这(zhè)类标的大多在香港(gǎng)上市，如何选择(zé)成为难题。对此，前(qián)述上海公(gōng)募基金经理举例分析(xī)：“物业服务不(bù)是一(yī)个高(gāo)毛利的行业，挣(zhēng)钱很(hěn)辛苦(kǔ)，我选(xuǎn)公司还是(shì)希望(wàng)挣(zhēng)的是市场化应该挣的钱，以我曾经(jīng)买的绿(lǜ)城(chéng)服务(wù)为例，它在中(zhōng)高端楼盘占比是比较高的，每(měi)年到期的合同里提价(jià)成功率在30％～40％。它能(néng)做到滚动的大(dà)部(bù)分(fēn)项(xiàng)目到期(qī)之后，经(jīng)过(guò)两(liǎng)三轮合(hé)同周期还能做(zuò)到产品提价。”

　　“行(xíng)业里(lǐ)真正(zhèng)能(néng)做到产品提(tí)价(jià)的公司很少，因为物业公司很容易一(yī)开始是挣钱的，后面(miàn)因为保安这些固定人员(yuán)成(chéng)本(běn)的(de)年(nián)度增长，不过服(fú)务没有特(tè)别好，客户(hù)没有那么满(mǎn)意，能做到(dào)提价难度是非常大的(de)。但是该公(gōng)司能在业内做到到期之后提价率比较高，这跟它的(de)定(dìng)位和比(bǐ)较好的服务是有关系的。”他进一步强调。

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