5月以来，房地产板块个股多出现小幅上涨，截至5月10日收(shōu)盘，中信房地(dì)产指(zhǐ)数本月涨幅约为2％。而以公募基金为代表的机(jī)构对(duì)于这(zhè)一板块(kuài)已经在悄然布局。数据显示，以南方和(hé)华夏的两只老牌ETF基金为(wèi)例，5月9日时所公布(bù)的总(zǒng)份额均(jūn)较4月28日时有小(xiǎo)幅(fú)增长。根据基(jī)金一季(jì)报统计，龙头与地(dì)方(fāng)国企央企获得增(zēng)持，持仓数(shù)量占(zhàn)流(liú)通(tōng)股比(bǐ)重增幅五只(zhǐ)个股分(fēn)别为华(huá)发股(gǔ)份+3.40％、滨江集团(tuán)+1.71％、中(zhōng)新集团+1.49％、卧(wò)龙地产(chǎn)+0.97％、招商(shāng)积余+0.92％。

　　公(gōng)、私(sī)募配置房(fáng)地(dì)产或“底部回(huí)升”

　　行(xíng)业红利时代已过 精耕细(xì)作成共识

　　从公(gōng)募基金(jīn)对房地(dì)产的配(pèi)置(zhì)看，2019年末(mò)，公募所持有(yǒu)的(de)房地产行业(yè)标的市值约1188亿元，占其所(suǒ)持股票市值的4.66％左右；2020年(nián)市场表现出色，但公(gōng)募(mù)所(suǒ)持房地(dì)产公司市值在股票(piào)资产中的(de)占比却断崖式下跌至1.85％；2021年，这一(yī)数值更是(shì)进(jìn)一(yī)步(bù)降至1.56％。

　　不过2022年终于出(chū)现了三(sāenjoy可数吗，joy可不可数n)年来的首(shǒu)次回升，年底(dǐ)这一数(shù)值从1.56％升至1.65％。与此(cǐ)同时，公募对房地产行业的持股比例也同步回升，从2021年底的6.94％提(tí)高到2022年(nián)末的7.03％。

　　这(zhè)样(yàng)的势(shì)头似乎(hū)在(zài)今年一季度(dù)得以(yǐ)延(yán)续。数据统计显示，公募重仓(cāng)持有房地产板(bǎn)块一季度市值TOP15门槛为1.6亿元，较2022年四季度提升6.71％。持仓市(shì)值前五个股分别为保利发展、招(zhāo)商(shāng)蛇口、万科A、华发股份、滨江集团，持仓市(shì)值占板(bǎn)块比重合计达47.29％，环(huán)比下降3.05％。

　　从中不难发现(xiàn)，公募(mù)对于房(fáng)地产(chǎn)的投资愈发有集中(zhōng)于龙头的趋势。Wind显示，在公募基金一季报(bào)汇总的重(zhòng)仓股中(zhōng)，房地产板(bǎn)块排名最高的是保利发展(zhǎn)，在基金重仓第33位。排名第二(èr)的(de)是招商蛇口，排在第(dì)78位。而老牌龙头股(gǔ)万科A排在第(dì)96位。对比(bǐ)去(qù)年四季(jì)报(bào)，变化之(zhī)处首先在于(yú)几只房地产龙(lóng)头股从(cóng)排位上(shàng)看(kàn)均有退步，尤其是万(wàn)科(kē)最为明显；其次(cì)是金地集(jí)团退出百大之(zhī)列。但(dàn)考虑到(dào)房地产(chǎn)是复苏(sū)链上最(zuì)后一环，且首季并非(fēi)行业销售旺季，其传导到二(èr)级市(shì)场乃至机(jī)构持仓上还需要时间周期。

　　形成共识(shí)的是，经济圈判(pàn)断(duàn)房地产已(yǐ)经进入(rù)大(dà)分化(huà)时代，一二线城(chéng)市好于三(sān)四线城市。而映射到二级市(shì)场投资(zī)上，配(pèi)置房地产行业轻(qīng)松(sōng)收(shōu)获行业(yè)贝塔的红(hóng)利期一去不(bù)返(fǎn)了(le)。“如果按照产业周期来分类(lèi)，包括房地产等几类行(xíng)业在盖特(tè)纳(nà)曲线里属于成(chéng)熟期或(huò)者衰退(tuì)期(qī)的(de)行(xíng)业，传统认知(zhī)上没有什(shén)么(me)投资机会的。但(dàn)在这几年(nián)特殊的行(xíng)情里包括煤(méi)炭、电解铝等类似(shì)的行业也出现了(le)一些机会，背后的逻辑是供给(gěi)侧(cè)发生(shēng)了更大的变化。”一不(bù)愿具名的上海公募基金经(jīng)理指出。

　　不过(guò)也有(yǒu)公募人士持谨慎乐观态度：“行(xíng)业前(qián)几年17亿～18亿(yì)平方米(mǐ)的年(nián)销售面积很难再出现了，2022年光是居民存款数量增加了15万亿元。中国存量有(yǒu)400亿平(píng)方(fāng)米建筑面(miàn)积(jī)，考虑存量地产的更新，也有近10亿(yì)平(píng)方(fāng)米。需求端(duān)还需要有一定的政策出来去(qù)刺激购房。”

　　宝(bǎo)盈基(jī)金房地产研究员吕(lǚ)功绩也(yě)指出：“时至(zhì)今日(rì)，无论从城镇化的进程，还是人均住房面积（接近30平/人），我(wǒ)国(guó)均已告(gào)别(bié)住房短缺时代，而目前(qián)居民的杠杆率和房价收入也不支撑(chēng)每年18万亿元的(de)销售额，以(yǐ)及过(guò)快(kuài)上行的房价，因而行业高(gāo)增的时代已经过(guò)去，未(wèi)来(lái)行业的需求或(huò)将回落(luò)，在此过程中，伴随着地产的高杠(gāng)杆属性，就很(hěn)容易出现信用(yòng)风险问题（类似2022年的民(mín)营地产爆雷），行业(yè)进入(rù)到供给侧出清(qīng)的(de)过程(chéng)。这(zhè)个过程中，综合竞争力强(qiáng)的公司就能(néng)够通过大鱼吃(chī)小鱼的(de)方(fāng)式，获得(dé)市占率的(de)提升。当行业需求见顶回落时，行业的贝塔(tǎ)已(yǐ)经过(guò)去了，但不代表没有投资机(jī)会，机会在于城市(shì)、位(wèi)置、产品(pǐn)的阿尔法，而(ér)对(duì)应到股票投资，就是强(qiáng)竞争力公司的阿尔法。”

　　或许(xǔ)也是(shì)基(jī)于这样的(de)认识(shí)转(zhuǎn)变(biàn)，精耕细作个股成为公募乃至整体机构的务实之举。

　　机构(gòu)配置(zhì)房地产“风物长(zhǎng)宜放眼(yǎn)量(liàng)”

　　头部央(yāng)国(guó)企、优质区域性标的成(chéng)香饽饽

　　5月以(yǐ)来，房地产板块个(gè)股多出现小幅上涨，截至(zhì)5月10日收(shōu)盘，中信房地产指数(shù)本月涨幅约为2％。从(cóng)具(jù)体的个股来看，《红周刊》利用Wind统计申万房(fáng)地产板块(kuài)个股，在(zài)纳入(rù)统计的124只房地产类标(biāo)的股中(zhōng)，本月以来实现股价(jià)上(shàng)涨的达到(dào)了81家(jiā)。

　　其(qí)中，上述时(shí)间段恰(qià)好排名前五(wǔ)的(de)公司月内涨幅(fú)超(chāo)过了(le)10％，它们分别是上实发展、浦东金桥、*ST泛海(hǎi)、华夏幸福、荣安地产。排名第一的上实发展(zhǎn)，五一假期归来(lái)后(hòu)日成(chéng)交量明显放大，4日、5日连续两个交易(yì)日收出涨停(tíng)。从该股(gǔ)的基(jī)本面来看，上实发(fā)展的主营业务为(wèi)房(fáng)地产开(kāi)发(fā)与经营。公(gōng)司的主(zhǔ)要(yào)产(chǎn)品及服务(wù)为(wèi)房地产销售、房(fáng)地产租赁、物业管理服务、工程(chéng)项目、酒店经营。从业(yè)绩(jì)数据来看(kàn)，2022年，其实现(xiàn)营(yíng)业收入(rù)52.48亿元，比上期(qī)减(jiǎn)少47.85％，归母(mǔ)净利(lì)润1.23亿元，同比下降33.24％。2023年第一季(jì)度，其实(shí)现营业总收入27.87亿(yì)元，同(tóng)比增长183.02％；归(guī)母净利润2.86亿元，同比扭亏(kuī)。

　　不过从十大流通股股东(dōng)来看(kàn)，各类(lèi)机构都有对(duì)其布局的(de)例子。以3月31日时的首(shǒu)季十大流通股股东来(lái)看， 具(jù)体包括(kuò)公募(mù)的上银基金、私募的迎水(shuǐ)文龙、中央汇金、长城资产管(guǎn)理公司等(děng)都跻身(shēn)前十的行列(liè)。

　　巧合(hé)的是，涨幅暂(zàn)时排名第(dì)二(èr)的浦东金桥也是上海(hǎi)本地房企，其第一季(jì)度的收入利(lì)润规模大幅度复苏(sū)。究其原因(yīn)，一方面是该公司后(hòu)疫情时(shí)代出租率(lǜ)复苏至近年来(lái)最高，另(lìng)一(yī)方面则是(shì)公司拿地结算持(chí)续性向好，从数字上看(kàn)，一(yī)季度(dù)新增(zēng)虹口135、138住宅地(dì)块，总(zǒng)建(jiàn)筑面(miàn)积约54万(wàn)平方(fāng)米(mǐ)。

　　在这样的业绩势头向好背景下，自然也吸引了知(zhī)名机构在(zài)其中持续驻足。从第一季度十大流通股股东来看，知名私(sī)募高(gāo)毅(yì)邓晓峰的两只产品依然在前(qián)十中(zhōng)，这也是连续(xù)第(dì)三(sān)个季度他有的两只产品杀入前(qián)十。同时(shí)榜单中(zhōng)还有一支(zhī)大名鼎鼎的(de)QFII阿布扎比投(tóu)资局(jú)，其当(dāng)季(jì)还(hái)小(xiǎo)幅增加了持股。

　　除去上述(shù)两家上海区域性(xìng)地产公司外，荣安地产则是主要布局在深圳的(de)地(dì)产公司，一(yī)季报交出(chū)的也是一(yī)份报喜(xǐ)的成绩单：首季公(gōng)司(sī)实现(xiàn)营业收入51.85亿元，同比增长35.51％。归属于上市公司股东的净(jìng)利润6.48亿元，同比增长31.27％。

　　从机构态度来看，《红周刊(kān)》注意到两(liǎng)只公募指(zhǐ)基首季(jì)新杀入十大流(liú)通(tōng)股股东(dōng)行列。具体说(shuō)来， 南方中(zhōng)证全指(zhǐ)房(fáng)地产ETF上榜排(pái)名第七位，富国中证指数1000增强则(zé)排名第九位(wèi)，此外联(lián)袂enjoy可数吗，joy可不可数出现的机构(gòu)还(hái)有(yǒu)QFII高盛国际(jì)和私(sī)募迎水(shuǐ)聚宝。

　　接受(shòu)《红周刊》采访(fǎng)时，兴证全(quán)球基金相关(guān)人(rén)士分析(xī)：“经历过行业洗牌和(hé)兼并(bìng)重组后，龙头(tóu)的(de)价值更为笃定(dìng)突出；从拿地端(duān)看，2022年土地市场(chǎng)大幅降温(wēn)，优质土地供(gōng)给较(jiào)多(duō)（券(quàn)商测算对应潜在毛利(lì)率在25％以上(shàng)，目前(qián)房企的利(lì)润率(lǜ)仅20％），绝大多数房企受(shòu)限于信用(yòng)问(wèn)题或者资金紧(jǐn)张没法拿地，龙头房企趁机(jī)获取低成本土(tǔ)地，龙头房企的(de)拿(ná)地力度（拿(ná)地(dì)金额/销售金额）基本在30％以上(shàng)；从融资上看(kàn)，龙(lóng)头房企杠杆率较低，净(jìng)负债率基(jī)本在70％以下，而其(qí)他(tā)房企的净(jìng)负(fù)债率普遍都在100％以(yǐ)上(shàng)，加杠杆空间有限，从融资成(chéng)本(běn)看，龙头房企的融资成本不断下滑，基本在3％、4％左右；对应到2023年的销售，龙头(tóu)房企(qǐ)明显跑赢行业，1～4月(yuè)百强房企的销售额(é)增速为9％，而TOP14的销售额(é)增速为29％。”

　　需要(yào)强调的是(shì)，在(zài)当前中特(tè)估的浪潮下，央国企地产股(gǔ)或存在发展的大好机会。中信证券指出：“房地产行(xíng)业的结构性(xìng)机会依(yī)然存在(zenjoy可数吗，joy可不可数ài)，少部分(fēn)公司(sī)尤其是央企占据显著优势，其主要(yào)又体现为库存的优势。央企地(dì)产公司，现阶段表(biǎo)现出较低的(de)融(róng)资成本，优质(zhì)的(de)开发(fā)资源(yuán)和良好(hǎo)的不(bù)动产(chǎn)资产(chǎn)运营能力的多重(zhòng)竞争优势。”

　　“即(jí)使没有中特估(gū)，国央(yāng)企相较于(yú)民营(yíng)地产公司也是(shì)更有优势的(de)。”吕功绩强调(diào)，“对(duì)于减(jiǎn)值、土(tǔ)地资源债权债务(wù)关系(xì)等问题，市场对(duì)民营房开企业的资产会(huì)有更多(duō)担忧和(hé)质疑，所(suǒ)以在这一(yī)轮行业(yè)出清的过程中，央国(guó)企相较于民(mín)企来说(shuō)估(gū)值的修(xiū)复更(gèng)明(míng)显。中特估的(de)角度从中(zhōng)长(zhǎng)期的维度看，行业的逻辑在于集中度提升(shēng)后，行业进入高质量发展阶段(duàn)，具备较快(kuài)速发展(zhǎn)阶段更稳定且可预期的盈(yíng)利和现金流创造能力，以此带来估(gū)值中枢的提升，应该(gāi)关注估(gū)值相对较低，企业自身资产的质(zhì)量好、运营能力强、可以创造持续(xù)现金流的企业。”

　　“存量时代(dài)中行业普涨的(de)概率比(bǐ)较低，行(xíng)业(yè)内部将(jiāng)出现(xiàn)分化，要关注将受益于行业集(jí)中度提升的头部公司(sī)。”星石投资首席研究官方磊也(yě)表(biǎo)示。

　　顺应(yīng)机构这一思路的话(huà)，或(huò)许还是保利(lì)发展、招(zhāo)商蛇口(kǒu)等国资背景龙头(tóu)前途更为光明(míng)。不(bù)过国(guó)投瑞(ruì)银基金投资部(bù)副总(zǒng)监綦傅(fù)鹏表示：“需要(yào)客(kè)观地(dì)去(qù)持续观察国企央企在(zài)三(sān)个方面是(shì)否可以维持，首(shǒu)先是(shì)融资成本保持低(dī)位，其(qí)次是销售份额持续提(tí)升，再(zài)次是拿地份(fèn)额(é)持(chí)续提升。”

　　复苏速度(dù)缓慢

　　机构需(xū)要多(duō)给(gěi)一些耐(nài)心

　　而《红(hóng)周刊》也根据房企一季报(bào)梳理发现(xiàn)，对于2022年的业绩(jì)出现的整体下滑，2023年一季度的业绩分(fēn)化更(gèng)趋明显，保利(lì)发(fā)展(zhǎn)、滨江集团等房企营收、净利(lì)均实现了业绩的回正，甚至是较(jiào)大增速的增长。而这些(xiē)公司(sī)也是机构的(de)重仓对(duì)象。

　　对此，知名(míng)房地产(chǎn)业内人士张(zhāng)宏伟向《红周刊(kān)》分析表示，业绩出现明(míng)显改善的房(fáng)企(qǐ)，主要是因为过去两三年(nián)时间(jiān)，尤其是在(zài)2021年(nián)下半年民营房企不怎么投资拿地(dì)之(zhī)后，国有(yǒu)企(qǐ)业仍在(zài)持(chí)续(xù)性地拿地，且主要集中在核心城市，投资力(lì)度较大。投(tóu)资(zī)的驱动能够推动房企销售业绩的增长，从而(ér)在(zài)2023年一季度市(shì)场恢复但(dàn)仍处于调整的过程中，能(néng)够保有(yǒu)一个正增长。

　　不过张宏伟(wěi)同时也提醒(xǐng)表示，在房地产(chǎn)的复苏过(guò)程(chéng)中(zhōng)，还面临(lín)着(zhe)一(yī)些不确定(dìng)性(xìng)。其(qí)实整个市场从四(sì)月份(fèn)开始又在往下掉(diào)。除了杭州、成(chéng)都等(děng)极个别城(chéng)市(shì)四月环(huán)比(bǐ)三(sān)月相对表现较好之外(wài)，包括(kuò)北(běi)京、上(shàng)海在内的绝大多数城市都出现环(huán)比(bǐ)下滑的情况。而现在五月的市场表现也不太乐(lè)观。按照现在的经济状况(kuàng)、收(shōu)入情况，以及市场的去库(kù)存(cún)压力、企业的资(zī)金(jīn)面压力，可能会出现(xiàn)，到(dào)六月份房企为了(le)半年(nián)报冲业绩出现(xiàn)市场的短期反弹外的一个市场乏力现象。也就(jiù)是说(shuō)，第二季度、第三(sān)季度增长(zhǎng)不确(què)定性(xìng)的压力仍旧较(jiào)大。

　　上海利檀投资(zī)董(dǒng)事长陈昊(hào)扬(yáng)也向《红(hóng)周刊》指出，现在整个(gè)房地产以及其上下(xià)游产业链的复苏速度都比(bǐ)想象的要慢很多，我(wǒ)们(men)要多给一些(xiē)耐(nài)心(xīn)，这(zhè)个时候，在房地产以(yǐ)及上下(xià)游(yóu)就不是赚(zhuàn)快钱的时候，只(zhǐ)能赚他基本(běn)面的钱。但这(zhè)也意味着，只有极(jí)为少(shǎo)数的、做得比同行(xíng)好得多的企业，会(huì)伴(bàn)随整(zhěng)个行业的弱复苏，业绩会逐步体(tǐ)现出来。所以只能耐心地去等待它的基本面不(bù)断地凸显(xiǎn)出来，这需要(yào)时间(jiān)。

　　（本文已刊发于5月13日(rì)《红周(zhōu)刊》，文中提(tí)及个股仅为举例分(fēn)析，不做买卖推荐。）

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