平安首经团队：钟正生/张璐/常艺(yì)馨

　　核(hé)心观(guān)点

　　新增社融表现乏力(lì)。继一(yī)季度“天(tiān)量”投放后，2023年4月社融增长明显降(jiàng)温，比去年4月疫情冲(chōng)击(jī)期间(jiān)创下(xià)的低点仅多增2873亿(yì)元，“稳信用”压力(lì)有所显现。社融骤降(jiàng)的主要(yào)拖累在(zài)于(yú)人民币信(xìn)贷增势放(fàng)缓， 4月降(jiàng)至(zhì)2008年以来历史同期的次低(dī)点（仅略高于2022年(nián)同(tóng)期）。表外融(róng)资和直接融资基本延(yán)续(xù)了一季度的(de)格局。1）委托(tuō)贷款和信托贷款小幅正增长；未(wèi)贴现银行承(chéng)兑汇票较(jiào)去年同期降(jiàng)幅(fú)收窄；2）企(qǐ)业直接融(róng)资较去(qù)年同期有所(suǒ)下降，主因债券到(dào)期规模较大。3）政府(fǔ)债融资规(guī)模(mó)同(tóng)比多(duō)增，但需警(jǐng)惕其“后劲”。2023年提前(qián)批(pī)的剩余发行额度不(bù)及万亿(yì)，截至5月上(shàng)旬尚未下发剩余批次的地方债额(é)度，期间空(kōng)档(dàng)可能拖累政府(fǔ)债(zhài)融资表(biǎo)现。

　　新增人民币贷款(kuǎn)偏(piān)弱，增(zēng)量明显弱(ruò)于历史同期均值。各分项从(cóng)强到弱排序，企业中长(zhǎng)期贷款>；企(qǐ)业短期(qī)贷款>；居民短期贷款>；居民中长期贷款。新增(zēng)人民币贷款(kuǎn)的最大问题仍然在于居民中长期贷(dài)款，房地(dì)产(chǎn)销售(shòu)不振使其增量(liàng)不(bù)足，居民预(yù)期(qī)偏弱(ruò)、提(tí)前偿(cháng)还存(cún)量房贷又雪上加霜。但基于4月(yuè)这个(gè)信贷投放传统淡季的(de)数据(jù)，尚不能得出企业信贷需求不足的(de)结(jié)论。一方(fāng)面，企业中长期(qī)贷款(kuǎn)在(zài)一季度大幅高(gāo)增后，4月又(yòu)创(chuàng)历史同期新高，仍能有效发力；另(lìng)一方面(miàn)，表内票据维持低增长(zhǎng)（与(yǔ)去年1-5月表(biǎo)内票据高增(zēng)长(zhǎng)形(xíng)成对比），也意味着目前企业贷(dài)款(kuǎn)需求或许尚可。此外(wài)，4月初以来存款利率(lǜ)市场化改革较快推(tuī)进，这有助于缓解银行面临的净(jìng)息差压(yā)力，增强其支持实体经(jīng)济的可持续性，能够为企业(yè)贷款利率(lǜ)的进(jìn)一步下调“蓄力”。

　　从货币供(gōng)应量和存款数据(jù)看(kàn)：1）M1同比小幅回升。每(měi)年前4个月翘尾因素对(duì)M1同比走势影响(xiǎng)较大，或是驱动(dòng)其变(biàn)化的(de)主因(yīn)。在贷款(kuǎn)扩(kuò)张的(de)同时(shí)，企业存款也有边际(jì)改(gǎi)善。2）M2同比增(zēng)速有(yǒu)所(suǒ)回落。4月居民资产再配(pèi)置(zhì)，银行理财规模重(zhòng)回(huí)扩张，对M2形成拖累(lèi)。考(kǎo)虑到(dào)去年4月M2同比增速较3月抬(tái)升0.8个百分(fēn)点，基数变化也(yě)有较强影响。3）居民存款同比少增。考虑到4月多家中小银(yín)行下(xià)调挂牌存款利率、银行理(lǐ)财(cái)市场火热、居民提(tí)前偿还房贷规(guī)模(mó)较高，其(qí)驱动因素更多是家庭资产的(de)再(zài)配(pèi)置，流向消费规模可能较(jiào)为有限。4）4月财政存(cún)款(kuǎn)同(tóng)比大(dà)幅多增，但结合基建相关高频开工率和重大(dà)项目开工(gōng)金额数据看，财政对实体经济(jì)支持力度(dù)可能有所减(jiǎn)弱。从(cóng)4月(yuè)金融数据(jù)看，房(fáng)地产恢复仍然缓慢，此(cǐ)时若财(cái)政基(jī)建支持力度不稳，可能导(dǎo)致(zhì)中国经济环比增长(zhǎng)动能较快衰减。

　　目(mù)前(qián)社融增速(sù)回升幅度较小，但(dàn)与名(míng)义GDP增速对比看，货(huò)币(bì)政策对实体经济(jì)的(de)支持还是比较(jiào)有力的。即便按(àn)2023年中国名义GDP增速(sù)7％-8％的情(qíng)形（假设全年录得6％左右的实际(jì)GDP增速，加上1到2个点(diǎn)的GDP平(píng)减(jiǎn)指数），10％的社融(róng)增速也应(yīng)足(zú)够与之匹配(pèi)。我(wǒ)们认为(wèi)，后续需通过(guò)财政加(jiā)力(lì)、促进房(fáng)地产修复、促(cù)进家庭超额储(chǔ)蓄动用等方式扩大总需(xū)求，夯实经济回升势(shì)头。

　　一

　　新增社融表现乏力

　　新增社融表(biǎo)现乏力(lì)。2023年4月新(xīn)增社会(huì)融资规模为1.22万亿(yì)元(yuán)，同比多(duō)增2873亿元；社融存量(liàng)同比增(zēng)速持平于上月的(de)10％。考虑到(dào)去年同期疫情多点散发、社融一度触(chù)“冰”的低基数效应(yīng)，以(yǐ)及今年一季度“开(kāi)门红”期间(jiān)社融月(yuè)均同(tóng)比多(duō)增8200多亿的(de)亮眼(yǎn)表现，4月社融(róng)表现乏力“稳信用”压力有所(suǒ)显现。从(cóng)分项看：

　　一方面，人民(mín)币信贷增势(shì)放(fàng)缓，是4月社(shè)融骤降(jiàng)的主(zhǔ)要拖累。2023年4月(yuè)人民币贷款4431亿元，为2008年以来(lái)历史同期(qī)的次低点（仅(jǐn)较(jiào)2022年同期高815亿元）。不过，得益于出口(kǒu)边际回(huí)暖、人民币(bì)汇率(lǜ)相对稳定(dìng)，4月(yuè)外(wài)币贷款同比有(yǒu)所少减。

　　另(lìng)一方面(miàn)，表外(wài)融资和直接融(róng)资基本(běn)延续了一季度的格(gé)局。

• 　　一则，企业直接融资同(tóng)比缩量，继(jì)续小幅拖累新增社融。2023年4月企业债融资、非金融(róng)企业境内股票(piào)融资分别(bié)同比少增809亿元、173亿元。今(jīn)年春(chūn)节后(hòu)，企业贷(dài)款发行(xíng)规模(mó)持续(xù)高于去年同期，但到(dào)期偿还也迎来高峰，对(duì)净融资构成拖累(lèi)。截至2023年一季(jì)度末，2022年10月(yuè)推(tuī)出的(de)500亿元(yuán)民营(yíng)企业债券(quàn)融资支持工具（第二期）尚未开始投放使用，相关政(zhèng)策支持(chí)还有待(dài)落地(dì)。

• 　　二(èr)则(zé)，政(zhèng)府债(zhài)融资(zī)规模同比多增(zēng)，但需警惕(tì)其“后劲”。今年前(qián)4个月，财政继续前(qián)置发(fā)力，政(zhèng)府债融资规模较去年(nián)同(tóng)期累计多增3114亿元。以财政预算数据看，2023年政府债融资(zī)的总体规模与去年相当(dāng)。但不同之处(chù)在于，2022年在3月底就已经下达剩余批次的新增地方债(zhài)额度，而2023年截至5月(yuè)上旬仍未下发剩余批次的地方债(zhài)额度，且提前批的剩余发行额(é)度不(bù)及万亿。如果近期下达(dá)地方债(zhài)额度，按照往年节奏，经过地方政府项目额度分配(pèi)、预算调整程序，剩余批次(cì)地方(fāng)债可能(néng)至6月中下旬才能发出，期间的“空档”可能会拖(tuō)累政府债融(róng)资表现。

• 　　三(sān)则，表(biǎo)外融资同比(bǐ)多增(zēng)，持续对社融构成小幅支(zhī)撑。其中，委(wěi)托贷款和信托贷款单月小幅(fú)新增，相比去年(nián)同(tóng)期分(fēn)别多增85亿元、少减(jiǎn)734亿元。在表内(nèi)票据贴现减少的情(qíng)况下，未贴现银行承(chéng)兑汇票(piào)较去年(nián)同期(qī)降幅收窄，同比少减1210亿元。

　　iphone12换电池多少钱"房贷低迷放(fàng)大信贷淡(dàn)季——2023年4月金(jīn)融(róng)数据(jù)点评" src="httiphone12换电池多少钱p://getimg.jrj.com.cn/images/2023/05/weixin/one_20230512090023971.png">

　　二

　　贷款(kuǎn)拖累在(zài)居民(mín)端

　　2023年4月新增人民币贷款为7188亿(yì)元(yuán)，比去(qù)年同期低点(diǎn)仅略有(yǒu)多增，相比18年-21年同(tóng)期均值少增6237亿元。各分项(xiàng)从强到(dào)弱排(pái)序，“企业(yè)中长(zhǎng)期贷款 >； 企业短期贷款(kuǎn) >； 居民(mín)短期(qī)贷款 >； 居民(mín)中长期贷款”。具体地，

• 　　居民中长期贷款单月净偿还规模(mó)达历(lì)史新高(gāo)，相比18年-21年同期均值多减(jiǎn)5410亿元；

• 　　居民短期贷款(kuǎn)同比少减，但(dàn)较(jiào)18年-21年同期均值多减(jiǎn)2625亿元；

• 　　企(qǐ)业短期贷款(kuǎn)同比多增，但略低(dī)于(yú)18年-21年(nián)同期均值；

• 　　企业中长(zhǎng)期贷款延续前期亮(liàng)眼表现，同比大(dà)幅多增4071亿元(yuán)，且创历史(shǐ)同期新高。

　　总体看(kàn)，新(xīn)增人(rén)民币(bì)贷款的(de)最大(dà)问题仍然在于居民中长(zhǎng)期贷款(kuǎn)，房地(dì)产销售低迷使其(qí)增量(liàng)不足，居民预(yù)期(qī)偏(piān)弱(ruò)、提前偿还存量房(fáng)贷又(yòu)雪上加(jiā)霜。基于4月这个信(xìn)贷投放(fàng)传统淡季的数据，尚不(bù)能得出(chū)企业(yè)信贷需(xū)求不(bù)足的(de)结论。

• 　　一(yī)方面，企(qǐ)业中长(zhǎng)期贷款在一季度大幅高增后，4月(yuè)又创(chuàng)历史同期(qī)新高，仍然能够有效发(fā)力。

• 　　另一方面，表内票(piào)据维持低增长（与(yǔ)去年1-5月表内(nèi)票据高增长形成对比），也(yě)意味着目前企业贷(dài)款(kuǎn)需求或许(xǔ)尚可(kě)。

• 　　此外(wài)，4月初以(yǐ)来存款利率市场化改(gǎi)革较快推(tuī)进，这有助于缓解银行面(miàn)临的净息差压力，iphone12换电池多少钱增强(qiáng)其(qí)支持实体经济的(de)可持续性，能够为企业(yè)贷款利(lì)率的(de) 进(jìn)一(yī)步下调(diào)“蓄力”。

　　三

　　居民资产再配置

　　M1同比小幅(fú)回升。一方(fāng)面，从历史规(guī)律看，每年前4个月翘尾因素(sù)对M1同(tóng)比走势的影(yǐng)响(xiǎng)较大，这可能是(shì)驱动其变(biàn)化的(de)主要原(yuán)因。另一方(fāng)面(miàn)，在企业贷款(kuǎn)扩(kuò)张的同时，企(qǐ)业存款(kuǎn)也有边(biān)际改善，4月新增规模约1408亿元，而21年、22年4月企(qǐ)业存款均(jūn)在(zài)减少。

　　M2同比增速有(yǒu)所回落(luò)。一方面，4月(yuè)信贷扩(kuò)张乏力，对(duì)M2的支(zhī)撑不强。另一方面，居民(mín)资产再配置，银行(xíng)理财规模重回扩张，对(duì)M2也形(xíng)成(chéng)拖累。此外，考虑(lǜ)到去年4月(yuè)M2同比增速较(jiào)3月抬升0.8个百(bǎi)分点(diǎn)，基数的变化(huà)也有(yǒu)较强影响。

　　4月(yuè)居民存款出(chū)现了2022年(nián)3月以来(lái)的首次同比少增(zēng)，其驱动(dòng)因素(sù)更多是家(jiā)庭资产的再配(pèi)置，流向消费(fèi)的规模可(kě)能较为有限。4月(yuè)以来多家中小银行(xíng)下调挂牌存款利率(lǜ)（据融360监测数据，4月(yuè)份农商行1年、2年、3年、5年(nián)期存(cún)款平均利率分别环比下跌5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而银行(xíng)理财市场(chǎng)需求火热(rè)，居民提前偿(cháng)还(hái)房贷规模较高（4月居民中长期贷款净偿还规模达历史新高(gāo)）。

　　值得(dé)警惕的(de)是，4月财政(zhèng)存款同比(bǐ)大幅(fú)多增4618亿元，去年同期留(liú)抵退(tuì)税推(tuī)进存在一定影响(xiǎng)。但结合其他指(zhǐ)标看，财(cái)政对(duì)实体经济(jì)的支持力(lì)度可能有(yǒu)所减(jiǎn)弱，基建投资相关的高频(pín)指标出现了(le)下行的苗头（4月(yuè)下旬以来，全国高炉开工率(lǜ)、电炉开工率、独立(lì)焦(jiāo)化厂焦炉生产(chǎn)率、水泥磨机运转率、石(shí)油沥(lì)青开工率等指标环(huán)比走弱），重大项目开工金额同环比较快下滑(huá)（据Mysteel不(bù)完全统计，2023年4月(yuè)全国各地重大项(xiàng)目开工总(zǒng)投资(zī)额(é)约28078.26亿元(yuán)，环比下降34.0％，不及去年同期的半数）。从4月金融数据看，房地产恢复仍然缓慢，此时如果财政(zhèng)基(jī)建支持力度不稳，可能(néng)导致中国经(jīng)济的(de)环比增长动能较快衰减。

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